市场洞察
对冲还是不对冲: 这是个问题
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Mark Harding, 金融机构集团负责人， 东南亚、印度和中东，澳新银行
Rohit Harjani, 利率投资者销售总监，澳新银行
Kang Jae Kim, 债券资本市场亚洲区负责人，澳新银行
Jack Tan, 客户洞察与解决方案总监，澳新银行
Martin Whetton, 执行董事兼利率策略师，澳新银行
2018年5月
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在美国，随着量化宽松政策的结束，以及通胀预期的攀升，美联储自2015年以来宣布了6次加息，预计2018年和2019年还将再次加息。美元持续低利率的时期显然正在过去。
所有这一切意味着，对于拥有美元借款的企业、银行和资产管理公司来说，制定一致的对冲策略至关重要 - 不仅要化解美元利率上升的风险，还要抓住利率上升带来的套利机会。
I. 不采取行动的成本
制定任何有效对冲策略的第一步是掌握当前环境中无所作为的成本。 换句话说，借款人必须了解不进行对冲所带来的代价。
当然，这说起来容易做起来难，因为市场已经习惯了多年的低利率甚至负利率。 因此，近年来借款人无需考虑利率对冲的风险，已经放松了对于这方面的警惕。
令事情更加恶化的是，本轮周期性加息较为平缓。 也就是说，不会出现突然的震动或重大的市场事件来给借款人当头一棒，让他们采取行动。
当然，目前还没有全盘皆输。 如果在周期内早些时候就进行了对冲保值当然最好，但在利率进一步上涨之前，现在仍有机会进行套期保值，亡羊补牢。
纵向来看，本轮升息较为平缓
借款人经常担心负利差，这种担心容易演变成妨碍借款人采取对冲行动的心理障碍。尽管负利差持续存在，但与以前的加息周期相比，由于收益率曲线的平坦化，负利差的绝对值保持在低位水平。
也许借款人首先应该做的是，以货币的形式来量化不作为的代价成本，并评估风险是否已大到必须干预的程度。
II.解决方案必须与策略相匹配
一旦借款人的期望结果得到明确，便可以选择与公司风险偏好最为一致的解决方案，如利率掉期、带封顶利率掉期，利率封顶等。
与大多数解决方案一样，每个解决方案都有自己的优点和难点。例如，利率掉期可以防止浮动利率的上升，但其弊端是，当固定利率高于当前浮动利率时，利率掉期会产生初始负利差。另一方面，带封顶的利率掉期的保护作用以封顶利率为上限，但初始负利差较低。
III. 抓住货币套利机会
大家经常讨论利率上涨的风险，却往往忽视这种上涨所带来的机会。
例如，尽管美国利率正在上涨，但其他许多市场的利率仍保持稳定。这意味着借款人有机会用其他货币（如欧元或日元）以比美元相对便宜的利率进行融资。
在全球范围内，大多数借款人倾向于依靠两种主要货币来满足其资金需求：本国市场货币和美元。自2008 - 2009年金融危机以来，这一现象已经变得更加明显，特别是在亚洲，许多公司利用美元低利率和美元资金来满足他们的融资需求。
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现在，美国利率上升的新现实，迫使借款人考虑将其他货币视为融资来源
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作为融资来源的替代性货币
以替代性货币进行融资的方式
• 直接以这些替代性货币进行融资（贷款，债券）
• 以美元或当地货币进行融资（由于流动性或优惠定价），然后换成所需的替代性货币
• 将现有美元或当地货币债务转换成替代性货
币债务
• 交叉货币互换（CCS）
获得对冲敞口的方法(如果目前没有现成的方式)
• 以替代性货币和买方进行交易，以替代性货币作为收入，现金流或应付账款的收款货币
- 如果替代性货币是买方的当地货币，这还能抵消买方的外汇风险，并为更好的定价提供机会
• 在套期会计中应用净投资套期保值，以补偿以替代性货币报告的子公司的替代性货币融资
- 这使得融资的任何外汇转换影响在权益中确认，而不是作为损益表中的收益或损失
评估替代性货币融资时，借款人必须考虑的因素包括：
• 目标市场中的投资者类型 - 银行，机构投资者还是散户投资者，以及每个国家或地区的差异
• 流动性风险 - 所选货币的融资可能性（影响融资成本）
• 现金流风险 - 可能无法以融资币种来支付利息偿还本金
• 会计风险 - 将债务重估至报告货币的要求，以及融资货币价值变动是否确认为收益或损失
当然，借款人的内部公司结构可能会降低这些风险。 例如，通过设立一家以融资货币进行报告的子公司，可以有效抵消会计风险，同时在融资货币中赚取的巨额收入也可以降低现金流风险。
对于要求借入美元的借款人，以其他货币进行融资，甚至可能存在短期套利机会，然后以较低的成本换回美元。
然而，事实上，无论借款人决定如何进行套期保值，2018年和2019年美国利率将继续走高。温和利率时代已经一去不复返，信贷息差正在扩大。鉴于不作为的潜在高成本，现在是借款人管理风险的时候了 - 同时借款人也应该认真评估使用替代性货币所能提供的机会。
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